"Es wird keine einfachen und schmerzlosen Lösungen geben"

Die EZB muss ihre geldpolitische Strategie, ihre Instrumente und theoretische Grundlagen überprüfen, sagt Lex Hoogduin von der Universität Groningen

Aus der Sicht von Lex Hoogduin gehören besonders zwei Aspekte zu den größten Erfolgen der Europäischen Zentralbank (EZB) in ihrer 20-jährigen Geschichte: Die EZB konnte die Preisstabilität bis zur Finanzkrise sichern und bis 2012 wiederherstellen; noch wichtiger sei allerdings, dass der Euro die "größte Finanzkrise seit der Weltwirtschaftskrise" überlebt hat. "Dass der Euro immer noch da ist, ist eine große Leistung der EZB, und das sollten wir keinesfalls unterschätzen", sagte Hoogduin in einer SAFE Policy Lecture am 11. April im House of Finance.

Hoogduin, Finanz-Professor an der Universität Groningen und ehemaliger Berater des damaligen EZB-Präsidenten Wim Duisenberg, ist überzeugt, dass die EZB ihre geldpolitische Strategie, ihre Instrumente und theoretischen Grundlagen auf den Prüfstand stellen muss. "Es wird keine einfachen und schmerzlosen Lösungen geben", sagte er. Seiner Ansicht nach ist dies aufgrund der bevorstehenden Ernennung des neuen EZB-Präsidenten und der Europawahlen im Mai ein idealer, aber auch kritischer Zeitpunkt. Hoogduin sagte, dass dies eine notwendige Aufgabe für einen neuen Präsidenten sei. In dieser Revision sollten die Auswirkungen der Geldpolitik auf die Makroökonomie analysiert werden; es sollte ein objektiver, offener Prozess sein, der auch wissenschaftliche Erkenntnisse aufnehme, sagte Hoogduin. Er wies darauf hin, dass es für die EZB nun an der Zeit sei, da die Fed, die Bank of Canada oder die Riksbank ihre Geldpolitik bereits überarbeitet hätten oder gerade dabei seien.

In der Policy Lecture sprach er über die Entwicklung der geldpolitischen Strategie der EZB. Er wies darauf hin, dass die EZB 1998 ihre Strategie formuliert und Preisstabilität als jährlichen Anstieg des Harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) von mittelfristig unter 2 Prozent definiert habe. Auf dieser Grundlage formulierte die EZB eine Zwei-Säulen-Strategie: Säule 1 beinhaltete einen Richtwert für das jährliche Wachstum der Geldmenge von 4,5 Prozent und die Analyse der monetären Entwicklung. Hoogduin argumentierte, dass Säule 1 auf der monetaristischen Sicht basiere, dass die Inflation langfristig letztendlich ein monetäres Phänomen sei und dass ein anhaltend zu hohes Wachstum der Geldmenge ein Risiko für die Preisstabilität darstelle. Säule 2 beinhaltete eine umfassende makroökonomische Analyse der kurz- bis mittelfristigen realwirtschaftlichen Entwicklungen, um deren Auswirkungen auf die Preisstabilität zu bewerten. Diese Säule basiere auf einem neukeynesianischen Erklärungsrahmen, in dem sich Schwankungen der Gesamtnachfrage auf Veränderungen der Inflationsaussichten auswirkten. Auf der Grundlage der Analysen dieser beiden Säulen bewertet der EZB-Rat die Gesamtrisiken für die Preisstabilität und leitet den geldpolitischen Kurs ab. "Diese Strategie war ein Kompromiss zwischen zwei theoretischen Ansichten und stellte auch einen politischen Kompromiss dar", sagte Hoogduin.

Die Einigkeit im Governing Council ist geschwunden

Die Strategie war auch einzigartig, da die meisten Zentralbanken damals ein enger definiertes Inflationsziel  verfolgten. Deshalb wurde die EZB von angelsächsischen Beobachtern kritisiert, erklärte Hoogduin. Dies führte 2003 zu einer Überarbeitung der Strategie; von da an definierte die EZB Preisstabilität als den jährlichen Anstieg des HVPI unter, aber nahe 2 Prozent. Hoogduin argumentierte, dass es in den Jahren nach der Revision fünf große Veränderungen gegeben habe. Im Jahr 2007 hörte die EZB auf, Richtlinien für das Geldmengenwachstum zu formulieren; sie verfolgte nun auch ein striktes Inflationsziel von 1,8 bis 1,9 Prozent. Darüber hinaus gewann die Kerninflation (ohne die Preise für Nahrungsmittel und Energie) in den Überlegungen der EZB an Bedeutung. Hoogduin sagte, dass die Notenbank auch begonnen habe, explizitere Hinweise auf die Aussichten auf ihren geldpolitischen Kurs zu geben. Ihm zufolge ist die EZB bei ihren geldpolitischen Maßnahmen von einem graduellen Ansatz zu einer Big-Bang-Politik übergegangen.

Hoogduin sieht die aktuelle Situation der EZB kritisch, da sie das selbst gesteckte Ziel der Preisstabilität in den letzten fünf Jahren trotz ihrer unkonventionellen Geldpolitik wie Quantitative Easing und trotz eines Nullzinssatzes nicht erreicht habe. "Die EZB überschätzt systematisch Inflation und Arbeitslosigkeit. Ihr Modell zum Verständnis des Inflationsprozesses funktioniert nicht", sagte er. Hoogduin argumentierte auch, dass die Einigkeit im Governing Council durch anhaltende Gegensätze geschwunden sei. Seiner Ansicht nach fehlt es an einer gemeinsamen Philosophie hinter der Geldpolitik.

Er wies auch auf die negativen Auswirkungen der Geldpolitik der EZB hin, die beispielsweise auf Sparer, Pensionsfonds oder Lebensversicherer Druck ausübe. Seiner Ansicht nach verursacht die Geldpolitik Blasen auf den Vermögens- und Immobilienmärkten. Er warnte davor, dass sie auch moral-hazard-Probleme verursache, weil sie die Mitgliedsländer vor dem Druck des Marktes schütze, und so notwendige Anpassungen der Wettbewerbsfähigkeit verschiebe oder ganz vermeide. Darüber hinaus argumentierte Hoogduin, dass die EZB über keine ausreichenden Instrumente verfügte, um die nächste Rezession zu bewältigen.

Hoogduin kam zu dem Schluss, dass ein neuer Präsident einen umfassenden Prozess der Überprüfung von Strategie und Instrumenten einleiten müsse. "Das sollte ein Standardprozess sein, immer wenn ein neuer Präsident beginnt", sagte er. Er sagte auch, dass ein neuer Präsident und neue Vorstandsmitglieder von außerhalb der Zentralbank kommen sollten. Hoogduin nannte zwei Kandidaten, die seiner Meinung nach für die Position an der Spitze der EZB geeignet wären: Vitor Gaspar aus Portugal (Direktor Fiscal Affair Department des Internationalen Währungsfonds, IWF) und Jose Vinals aus Spanien (ehemals IWF, derzeit Group Chairman von Standard Chartered). Nach seiner Ansicht wären beide fähig, die EZB zu führen, weisen aber auch die erforderliche Distanz auf.


Video der SAFE Policy Lecture (in englischer Sprache) mit Lex Hoogduin: A Critical Assessment of ECB Monetary Strategy and Policy